레버리지의 위험
친절한 ‘금융+자산’ 설명입니다. 어려운 금융을 알면, 자산 쌓기도 쉬워집니다.
미국 뉴욕증권거래소(NYES). 연합뉴스
동·서학을 막론하고 요새 안 힘든 개미들이 없습니다. 삼천피(코스피 3,000), 9만전자(삼성전자 9만 원), 천슬라(테슬라 1,000달러)에 환호했던 게 불과 1년 전인데, 어느새 아득한 과거처럼 느껴집니다.
그래서인지 야수의 심장을 장착하고 과감한 베팅에 나선 투자자들이 최근 더 눈에 띕니다. 추종하는 지수 수익률의 1배, 2배도 시시하다며 3배를 노리는 투자자들도 적지 않습니다. 맞습니다, '레버리지 투자'. 위험마저 투자 영역으로 삼는 레버리지의 세계가 다시 주목받고 있습니다.
장투할수록 손해? 레버리지 상품의 속성
레버리지 투자는 적게 투자해 많이 벌고 싶어하는 투자의 속성을 가장 잘 드러내는 투자법입니다. 이 중에서도 레버리지 상장지수펀드(ETF)는 기초지수의 변동폭보다 몇 배의 수익(손실)을 거두도록 설계된 상품입니다.
3배짜리가 즐비한 미국과 달리, 우리나라 시장에선 2배까지만 허용되고 있죠. 기초지수 가격이 오르면 수익률이 떨어지고, 가격이 내리면 수익률이 오르도록 설계된 '인버스 ETF' 역시 투자자들에게 잘 알려져 있습니다.
흔히들 레버리지·인버스 ETF를 두고 리스크(위험)가 큰 투자 상품이라고 말합니다. 기초지수의 방향을 읽어야 하는 투자인 만큼, 방향을 잘못 짚어 주가가 하락(상승)할 경우엔 2배로 커지는 손실을 떠안아야 할 수도 있기 때문입니다. 가령 기초지수가 100(오늘)→80(내일)→100(모레) 구간으로 움직인다고 생각해 보겠습니다. 첫날 20% 하락(100→80)했지만, 다음날 25% 상승(80→100)해 기초지수는 본전이 된 겁니다.
그런데 이 지수를 쫓던 레버리지 ETF 가격은 본전이 아닌 10% 손실을 보게 됩니다. 어떻게 된 일일까요? 기초지수가 20% 빠진 첫날 레버리지 ETF 가격은 40% 하락해 60이 됩니다. 기초지수가 25% 상승한 둘째 날, 레버리지 ETF 가격은 60에서 50% 오른 90이 되는 겁니다. 주가가 등락을 거듭할수록 레버리지 상품의 수익률을 깎아먹을 수밖에 없는 만큼, 레버리지의 세계에선 '버티기 작전(장기투자)'도 통하지 않습니다.
3배 레버리지? "최소 50% 현금 들고 있어야"
이처럼 지수의 등락이 있는 한 손실이 눈덩이처럼 커질 수 있다는 리스크는 레버리지 상품 투자를 주저하게 만드는 요인입니다. 레버리지 투자자일수록 종잣돈을 한 번에 베팅하는 이른바 '몰빵투자'를 더 금기시 해야 하는 이유이기도 합니다.
주식투자 경력 13년에, 레버리지 투자로 수억 원을 벌고 잃어봤다는 전업투자자 A씨는 "레버리지 투자에서 가장 중요한 건 현금 보유"라고 강조합니다. 그 누구도 지수 방향성을 예측하고 매번 최저점을 잡을 순 없기에, 투자금의 최소 50%는 현금으로 보유해야 예상치 못한 센 조정이 와도 대응이 가능하다는 얘기입니다.
하지만 이런 위험성에도 고위험, 고수익 투자 상품을 앞다퉈 사들이는 개인투자자들이 많아지고 있습니다. 한국예탁결제원에 따르면 최근 한 달 사이(2월 14~3월 16일) 한국 투자자들의 해외주식 순매수 상위 1위 종목은 '프로셰어스 울트라프로 QQQ 3배, 시름도 3배. 야수의 심장으로 베팅 레버리지의 세계 ETF'였습니다. TQQQ란 티커(거래코드)로 더 잘 알려진 이 ETF는 미국 나스닥100 지수 상승률을 세 배로 추종하는데, 한 달간 국내 투자자들의 돈 7,000억 원이 몰렸습니다.
미국 반도체 지수 상승률을 세 배로 추종하는 '디렉시온 데일리 세미컨덕터 불 3X ETF'는 테슬라에 이어 순매수 3위를 차지했습니다. 최근 몇 달 새 미국 증시가 지난해 고점 대비 20% 급락하면서 바닥을 찍었다고 느낀 투자자들이 공격적인 베팅에 나선 겁니다.
일각에선 우리나라 파생상품 시장이 주요국들에 비해 규제가 많은 탓에, 위험도가 더 높은 해외 레버리지 ETF 투자로 눈을 돌리고 있다는 지적도 나옵니다. 실제로 국내 레버리지 ETF에 투자하기 위해선 기본 예탁금을 맡겨야 할 뿐 아니라, 온라인 의무 교육도 받아야 합니다.
레버리지의 위험
이태용 웨이브릿지 글로벌전략총괄(CGSO)
필자는 2006년 미국 최초의 레버리지 및 인버스 상장지수펀드(ETF)인 프로쉐어즈(ProShares)를 개발하고 운용했었다.
최근 한국의 서학개미들이 가장 많이 투자하는 미국주식·ETF 리스트를 보니 ‘TQQQ’가 상위에 있었다. 이는 나스닥100 지수의 당일 수익률 3배를 추종하는 프로쉐어즈 레버리지 ETF 중 하나다.
해당 ETF의 6개월 수익률은 -70%를 기록하고 있다. 이미 손실을 본 투자자도 있을 것이고, 이제 매수하는 투자자도 있을 것이다. 높은 수익을 바라면 반드시 높은 위험이 따르는 법인만큼 부디 감당할 수 있는 투자를 하길 바란다.
우리는 살아가면서 ‘레버리지(Leverage)’ 투자의 혜택과 필요성을 다양하게 경험한다. 즉, 어떤 자산을 매입할 때 해당 가격을 한꺼번에 모두 지불하지 않고 일부만 지불한 후, 나머지는 차입을 하는 식의 레버리지를 일으키는 거래를 많이 한다.
대부분의 사람들이 삶에서 가장 큰 레버리지 거래를 하는 경우는 아마 주택매수일 것이다. 예를 들어, 매수하고자 하는 주택가격이 5억 원이면 해당 가격의 20%인 1억 원은 보유현금으로 지불하고 나머지 80%인 4억 원은 30년 모기지(주택담보대출) 등과 같은 장기대출을 활용한다. 이른바 레버리지 거래를 활용한 것이다.
또 다른 레버리지는 주식거래에서 많이 볼 수 있다. 증권사로부터 대출받아 주식거래를 하는 것인데, 이는 상당한 위험성을 내포하고 있다. 이외에도, 개인 신용카드 사용도 따지고 보면 레버리지 거래의 일종이다. 신용카드를 사용함으로써 매수 시 바로 대금을 지급하지 않고 잠시 빌려서 사는 것이다. 이렇듯 레버리지 거래는 다양한 형태로 우리 삶에 녹아 있다.
모든 레버리지 거래에는 반드시 지불해야 할 비용들이 있다. 우선, 차입한 금액에 대해 지불해야하는 이자 비용이 있다. 그리고 무엇보다 더 중요한 잠재비용 중 하나는, 레버리지를 활용해 투자행위를 하다가 투자한 자산 가격이 하락하여 발생할 심각한 후유증이다.
2008년 글로벌 금융위기 이후 미국을 비롯한 전 세계 중앙은행, 정부 기관들은 전례 없는 초저금리와 유동성 확대 정책을 펼쳐왔다. 시중에 돈이 많이 풀렸고 이 돈의 비용이 쌌던 것이다. 이는 10여 년에 걸친 ‘에브리싱 랠리(Everything Rally)’, 즉 모든 자산 가격이 상승하는 현상을 만들어 냈다. 주식, 채권, 원자재, 부동산, 심지어 가상자산까지, 모든 투자자산이 폭등했다.
오랜 기간 극단적으로 완화된 통화 및 재정정책은 주택가격 폭등, 주식가격 과대평가, 역대 최다 부채, 무모한 투자행위 등 여러 부작용을 낳았다. 이제는 인플레이션마저 심각한 상황이 펼쳐졌고 급기야 금리를 급격히 올려야 하는 상황에 내몰렸다.
여러분의 삶에서 레버리지는 어떠한가 잘 활용하면 혜택을 주지만 섣부른 계획과 준비되지 않은 레버리지는 큰 손실을 넘어 심지어 파탄을 초래한다.
모든 자산 가격이 폭등하던 ‘에브리싱 랠리’ 시대는 이제 끝났다고 본다. 빌려서라도 무조건 사면 돈을 번다는 생각은 아주 위험하다. 지금은 다시 투자의 기본을 가다듬을 때다.
Pilipala
주식투자 경험이 오래되지 않은 분들의 경우 경제 및 주식 용어들이 생소한 경우가 많을 것입니다.
요새 인버스, 곱버스, 레버리지 등 다양한 용어들이 뉴스에도 자주 등장하는데요.
레버리지 뜻은 무엇일지 궁금하신 분들도 많을것 같습니다.
오늘은 주식시장에 있어 레버리지 뜻과 또 레버리지 투자의 위험성에 대해 알려드리도록 하겠습니다.
레버리지 뜻 / 레버리지 투자 위험성
레버리지 뜻
레버리지 투자 위험성
개요
ETF를 살펴보다 보면, ETF 이름 중에 킨덱스 레버리지, 코덱스 레버리지, 타이거 레버리지, KBSTAR 200선물레버리지 등 다양한 레버리지 상품들을 발견하실 수 있습니다.
레버리지 뜻은 무엇이며, 또 레버리지 ETF 투자의 위험성에 대해 알아보도록 하겠습니다.
레버리지 투자는 위험성을 가지고 있는데, 위험성은 전혀 고려하지 않고 무조건 높은 수익률만 생각하면서 투자하시는 분들이 많은데요.
레버리지 ETF 투자의 위험성에 대한 부분도 꼭 읽어보시고 공부 후 투자하시기 바랍니다.
레버리지 뜻 (Leverage)
레버리지 (leverage)의 영어 사전에서의 뜻은 지렛대라는 뜻입니다.
경제학에서의 레버리지 뜻은 기업이 차입금 등 타인의 자본을 지렛대처럼 이용해서 자기 자본의 이익률을 높이는 행위를 가리킵니다.
이것이 주식시장에서 사용될 때 레버리지 뜻은 해당 기초지수 수익률의 2배, 혹은 3배에 상응하는 효과를 주는 상품을 가리키게 됩니다.
즉, 코스피200 레버리지 상품이라면, 코스피200 지수의 2배의 수익률을 주는 상품을 가리킵니다.
예를 들어 코스피200 레버리지 상품이라면, 코스피200이 1% 상승 시, 2배의 수익률을 주고, 반대로 코스피200이 1% 하락 시, -2%의 수익률을 가져다 주는 상품입니다.
한국 시장에는 현재 상장되어 있지 않지만, 미국 같은 경우는 기초지수의 3배를 추종하는 레버리지 ETF도 상당히 많습니다.
레버리지 반대 상품으로는 인버스 상품 중, 곱버스 ETF 상품이 이에 해당한다 할 수 있겠습니다.
(인버스 뜻, 곱버스에 대한 글은 글 하단에 링크로 걸어두겠습니다.)
레버리지 뜻
레버리지 ETF 투자 위험성
위에서 레버리지 뜻을 살펴보았는데요.
그렇다면, 레버리지 상품은 주가가 우상향 한다고 생각하면 수익이 꽤 크겠는걸 하고 생각하시는 분들이 많을텐데요.
레버리지 ETF는 주가가 10% 상승했다고 해서 내 레버리지 ETF 수익률이 20%가 아니라는 점입니다.
레버리지 ETF 투자 위험성
레버리지 ETF 투자 기간이 하루를 초과한다면, 내가 투자하는 기초지수가 30% 상승했다고 해도, 내 레버리지 ETF 상품의 투자 수익률은 60%에 못 미치는 경우가 많습니다.
레버리지 ETF를 장기간 투자할 경우 수익률은 해당 기초지수 수익률과 정비례하지 않습니다.
즉, 하루만 투자한 경우에는 기초지수의 2배 수익률을 거둘 수 있지만, 장기 투자 시에는 기초지수 2배의 수익률이 되지 않는다는 것입니다.
심지어, 기초지수(여기서는 예로 편하게 코스피200을 예로 들어보겠습니다.)가 장기간 횡보를 보인다면, 내 레버리지 ETF는 마이너스 수익률을 가져다 줍니다.
이러한 현상을 경로의존성이라고 하는데요.
아래 다양한 시뮬레이션들이 있으니, 각각의 경우를 살펴보면 이해가 쉽습니다.
1. 기초지수가 하락 후 상승해서 제자리로 돌아온 경우
(모든 사진은 클릭 시 확대하여 보실 수 있습니다.)
위의 예시는 코스피200 기초지수를 예로 들기 쉽게 1,000으로 만든 표입니다.
코스피200 지수가 1,000에서 다음날 950으로, 그 다음날에는 900, 이런 식으로 매일 50씩 떨어지다가 다시 T+6일부터는 50씩 상승한다는 가정을 했을 경우입니다.
T+10일, 코스피는 다시 원점인 1,000으로 돌아왔습니다.
만약 레버리지 상품이 아닌, 코스피200 ETF라면, 내가 투자한 원금은 그대로 남아있을 것입니다.
하지만, 레버리지 상품에 투자한다면, 하락을 할 때도 2배씩 복리로 떨어지기 때문에, 다시 상승할 때는 더 많은 상승률이 있어야 원금 회복이 됩니다.
코스피가 제자리에 돌아왔지만, 위의 경우에는 수익률이 최종적으로 -3.29%가 됩니다.
이것을 그래프로 보면, 더욱 명확하게 이해가 되실 것입니다.
기초지수인 코스피200 하락 시, 두배로 떨어지기 때문에 T+5일의 그래프를 보시면, 일반 ETF에 비해 엄청난 마이너스를 기록하고 있는 것을 확인하실 수 있을 것입니다.
위에서는 극적으로 보여주기 위해, 하루 5%씩의 하락을 예시로 들었지만, 이만큼까지 극적이지는 않더라도 실제 레버리지 투자를 해보시면, 하루에 시장이 2~3%씩 빠지는 것이 며칠만 지속되도 상당히 심리적 압박이 커집니다.
2. 기초지수가 상승 후 하락해서 제자리로 돌아온 경우
이번에는 초반에는 기초지수가 상승하다가 빠져서 다시 제자리로 돌아온 경우의 예시를 살펴보겠습니다.
이번에는 1에서의 예시와 반대로, 코스피200 지수가 초반에는 하루 50포인트씩 상승하다가, T+6일부터는 50포인트씩 빠지는 경우의 예시입니다.
마찬가지로 코스피200지수는 내가 처음 투자한 날 1,000으로 시작하여, T+10일에 1,000으로 끝났습니다.
하지만 레버리지 ETF 상품의 수익률을 살펴보면, 빠질 때는 두배로 빠지기 때문에 T+5일에는 수익률이 무려 54.76%에 달하지만, T+10일에는 되려 -1.98%가 됩니다. (표 사진에서 -가 빠졌습니다.)
물론, KOSPI200 지수에 투자하는 상품이라면 수익률은 0%입니다.
그만큼 변동성이 큰 위험이 있다는 점을 알아두셔야 한다는 것입니다.
그래프로 보면, 좀 더 드라마틱한 수익률 변화를 보실 수 있습니다.
특히나 한국 시장은 지난 10년 정도 박스피라는 오명을 벗지 못했는데요.
(드디어 코스피 지수가 3000을 돌파하며, 박스피를 이제 완전히 벗어난 것이 아니냐는 말이 있습니다.)
만약 또 박스피 같은 장세가 지속된다면 어떻게 될지 한 번 살펴볼까요?
3. 기초지수가 등락을 반복할 경우 (박스피)
이번에도 역시 기초지수는 1,000에서 시작해서 등락을 반복하다가, 다시 1,000으로 회귀한 경우를 보여드리도록 하겠습니다.
이번에는 좀 더 드라마틱하게 기초지수인 코스피200이 하루 100포인트씩 움직이는 것을 가정으로 하였습니다.
주가는 계속해서 등락을 반복한 모양새입니다.
T일에 1,000으로 시작하여, T+10일에 다시 1,000이 되었는데요.
레버리지 ETF 수익률은 어떻게 되었을까요?
보시다시피 수익률이 -10.63%로 일괄 상승, 일괄 하락 보다 더한 마이너스가 되어있습니다.
아래의 그래프로 보시면, 레버리지 ETF의 위험성에 대해 좀 더 잘 보실 수가 있습니다.
다음의 예시를 보시면 레버리지 ETF 위험성에 대해 좀 더 쉽게 이해가 가리라 생각되는데요.
4. 기초지수가 등락을 반복하다 상승한 경우
이번에는 기초지수인 코스피200이 등락을 반복하기는 했지만, 결과적으로는 상승했을 때의 시뮬레이션도 살펴보도록 하겠습니다.
10영업일간 코스피200 지수는 등락을 반복하였지만, 그래도 최종적으로는 50포인트 상승을 했습니다.
일반적인 코스피200 ETF를 매수하신 분이라면 5%의 수익을 얻을 수 있었을 것입니다.
하지만 레버리지 ETF의 경우, 주가가 하락할 시, 그 타격 역시 2배로 오고, 상승 시에는 더 많이 상승해야만 주가가 제자리에 오게 되기 때문에, 등락을 반복한 결과 되려 -11.83%라는 엄청난 손실을 기록하게 됩니다.
그래프를 보시면, 주가 하락 후, 상승 시에 제자리를 찾아가기 힘든 모습을 볼 수 있습니다.
그리하여 결과적으로 레버리지 투자를 하지 않으면 얻을 수 있는 5% 수익은 커녕, 되려 손실이 10% 넘게 났습니다.
ETF가 그럼 약간의 등락만 있어도 이렇게 레버리지 ETF 상품이 아닌것보다 수익률이 못하기만 하느냐 하면 그것은 아닙니다.
5. 기초지수가 등락을 반복하다 상승한 경우 2
이번에는 위와 다르게 기초지수가 등락을 반복했지만 상승하기도 합니다.
앞서와마찬가지로 T일 코스피200지수는 1,000 / T+10일의 코스피200 지수는 1050이 되었습니다.
이번같은 경우에는 일반 상품인 코스피200 ETF의 경우, 수익률이 5% 였겠지만, 레버리지ETF의 경우, 수익률이 6.09%로 일반상품에 비해 조금 더 높은 수익률을 가져왔음을 알 수 있습니다.
하지만, 레버리지 ETF를 단기로 가져가면, 시장에 비해 2배의 수익률, 혹은 3배의 수익률을 올릴 수도 있습니다.
하지만 시장은 매일 상승하지도 않으며, 위와 같이 등락을 거듭하게 됩니다.
여기에 바로 레버리지 ETF 장기투자의 위험성이 있는 것입니다.
레버리지 ETF는 시장이 하락할 시, 앞선 예시처럼 시장은 25% 하락했는데, ETF는 45% 하락 등 무시무시한 결과를 가져오기도 합니다.
그래서 3배, 시름도 3배. 야수의 심장으로 베팅 레버리지의 세계 국내 시장에 상장된 레버리지 ETF 혹은 인버스 ETF, 곱버스 ETF 등에 투자하기 위해서는 별도로 레버리지 ETF 교육을 받도록 되어 있습니다.
(레버리지 ETF 교육에 대한 글은 다음 시간에 올리도록 하겠습니다.)
미국주식에 상장되어 있는 레버리지 X2, X3 ETF, 인버스 ETF, 곱버스 ETF 등은 별도로 교육을 받지 않아도 누구나 거래가 가능합니다.
하지만 위에서 알려드린 바와 같이 레버리지 ETF의 위험성에 대해 공부하지 않고 섣불리 투자하시면, 엄청난 손실에 덤으로 극심한 스트레스를 얻을 수 있음을 반드시 명심하고 투자하셔야 합니다.
1997 년 외환위기의 경험은 10 여 년이 지난 지금도 생생하다 . 정부는 외환이 바닥나 국제통화기금 (IMF) 에 긴급 외화자금을 요청했고 , IMF 는 자금 지원의 전제조건으로 구조개혁안을 요구했다 . 이후 한국경제는 대대적인 구조조정을 겪었다 . 그 결과 한국 경제 시스템은 외환위기 이전과 비교해 훨씬 더 투명하고 시장 메커니즘이 작동하는 글로벌 스탠더드에 가까운 모습으로 변했다 .
외환위기는 한국 기업 경영에도 큰 변화를 가져왔다 . 대기업들이 1997 년 외환위기를 극복한 뒤 수익성이 대폭 개선되고 국제 경쟁력도 강화됐다는 긍정적 평가를 받고 있다 . 반면 이사회 중심의 지배구조 개선이 장점도 많지만 과거 오너 중심의 기업경영 시스템이 가진 과감한 확장 정책을 어렵게 해 성장 동력을 떨어뜨린다는 지적도 나온다 . 지나치게 투명한 기업지배구조가 성장 동력을 떨어뜨려 한국 경제의 잠재성장력을 3% 대로 추락시켰다고 비판하는 학자도 있다 . 그러나 우리가 외환위기를 통해 경험했듯이 과거와 같은 레버리지 극대화 전략에는 기업이 부담하기에 지나치게 과도한 위험이 따른다는 것을 잘 알고 있다 .
따라서 본고에서는 과거 우리나라 기업이 추구했던 레버리지 극대화 경영의 세부전략 메커니즘 및 이러한 경영시스템의 장단점에 대해 살펴보고자 한다 . 그리고 글로벌 경쟁 환경에서 기업이 투명성을 유지하면서도 고용을 제공하고 경제의 성장잠재력을 유지하기 위해 필수적인 위험관리의 중요성을 강조하고자 한다 .
‘ 한강의 기적 ’, 그 빛과 그림자
한국경제의 성장 과정에서 재벌이라 불리는 기업집단은 ‘ 한강의 기적 ’ 이라는 압축 성장의 핵심 동력이었다 . 정부가 계획한 경제성장 정책이 우리경제에 적용되는 과정에서 한국의 기업집단은 정부의 가장 중요한 정책 파트너였으며 , 빠른 경제성장의 과실을 분배받은 최대 수혜자였다 . 한국의 기업집단은 한국경제의 고도 성장기에 신속하게 몸집을 불리기 위해 자신들이 내부적으로 동원할 수 있는 정도를 훨씬 넘어서는 대규모 투자를 외부자금 조달로 충당했다 . 당시 한국 자본시장이 성숙하지 않았고 정부는 경제성장을 유인하는 투자에 필요한 자금 배분 의사결정에서 중심적인 역할을 수행하려 했다 . 기업들은 투자에 필요한 자금의 대부분을 정부가 실제로 통제했던 은행을 통한 차입금으로 조달했다 .
한국 기업들은 1990 년대 세계화에 따른 국경없는 경쟁에 노출되기 시작했고 , 노동조합의 정치적인 힘도 커졌다 . 이런 상황에서 급속한 인건비의 상승을 감내해야 했다 . 우리 기업들은 경쟁 외국기업들과 비교해 품질에서의 경쟁력을 확보하지 못했기 때문에 글로벌 시장에서의 무한 경쟁에서 살아남기 위해 제품 가격을 지속적으로 내리는 가격정책을 쓸 수밖에 없었다 .
우리 기업들은 평균적으로 두 자리의 금리가 유지됐던 이 시기에 주주들에게 충분한 수익을 제공하지 못했다는 평가를 피할 수 없다 .
그렇다면 우리 기업들은 왜 이렇게 낮은 수익성의 문제를 안고 있었을까 ? 여기에 대한 답은 기업의 지배구조에서 찾아야 할 것이다 . 우리나라의 기업들은 대부분 대주주가 그룹 경영의 전권을 행사하는 지배구조 체제였다 . 대주주는 순환출자 등을 통해 적은 돈으로 거대한 기업을 통제하는 소유구조를 만들어서 기업집단을 경영했다 . 적은 지분을 보유한 대주주가 경영권을 행사했던 우리나라 기업은 경영목표를 기업가치의 극대화에 맞추기보다 외형성장을 추구했다 . 왜냐하면 과거 한국의 사회 , 정치 , 경제적 환경이 기업의 가치를 높이는 것보다 외형을 키우는 게 소유경영자의 이익에 더 부합되는 인센티브 구조를 제공했기 때문이다 .
그런데 외환위기 이후 한국경제 패러다임에서 대마불사 ( 大馬不死 ) 의 관행이 사라지기 시작했다 . 기업성장의 원동력이라 할 수 있는 설비투자와 이를 기업가치로 연결짓는 기업의 체질이라 할 수 있는 기업지배구조에 상당한 변화가 일어났다 . 주주의 권리 , 이사회의 구성 및 역할 등과 같은 기업내부의 지배구조가 선진화했으며 , 자본시장과 상품시장에서의 경쟁을 통한 시장메커니즘이 우리 기업의 지배구조를 한 단계 높은 수준으로 끌어올렸다 . 한편으로는 외환위기를 겪으면서 우리 기업의 설비투자가 급격히 위축됐고 , 기업의 고용 창출능력이 감소해 우리 경제의 성장잠재력이 저하되는 부정적인 영향도 나타났다 .
고도 성장기 ‘ 레버리지 전략의 ’ 메커니즘
삼성전자 , LG 전자 , 포스코 , 현대자동차 , SK 이노베이션과 같은 우리나라 기업들이 한강의 기적을 통해 짧은 시간 내 빠르게 성장할 수 있었던 비결은 한마디로 레버리지를 극대화하는 전략이었다 . 레버리지 (leverage) 란 영어로 지렛대를 뜻한다 . 지렛대는 무거운 물건을 들기 위해 막대기의 한쪽을 조금만 움직여도 반대쪽이 많이 움직이는 구조를 갖고 있다 . 경제가 고도성장하는 단계에서 기업의 이익이 경제성장률이나 매출증가율보다 몇 배 확대돼 나타나는 현상이 지렛대와 유사하다는 뜻에서 이러한 현상을 레버리지 효과라고 부른다 .( 그림 1) 우리나라 기업은 경영전략 , 마케팅 , 오퍼레이션 , 재무 , 인적자원 (HR) 분야에서 다음과 같은 다양한 전략을 통해 기업의 레버리지를 극대화하는 경영전략을 수행했다 .
① 레버리지 효과 큰 경기민감 산업에 주력 먼저 기업이 속한 산업의 속성이 레버리지 효과에 미치는 영향을 살펴보자 . 한국경제의 고도 성장기에 우리나라 기업집단이 주력한 산업들을 살펴보면 기업들이 경영전략 차원에서 어떻게 레버리지 극대화를 추구했는지 알 수 있다 . 고도 성장기를 거치면서 우리나라 기업집단은 경기변동에 민감하게 매출이 변동하는 제품을 생산하는 산업을 주 사업영역으로 삼았다 . 우리 경제의 간판 기업들이 모두 자동차 , 전자 , 철강 , 조선 , 화학 등의 산업에 포진해 있는데 이들은 공통적으로 경기가 변동할 때 경기변동보다 더 큰 폭으로 매출이 변동하는 산업들이다 . 따라서 주식시장에서는 이들 산업에 속한 기업들을 경기관련주라고 부른다 . 레버리지 효과를 극대화하려면 다른 조건이 동일할 때 매출변동이 커야 하는데 , 경기관련주로 불리는 기업들이 호경기에 매출 성장률이 상대적으로 높을 3배, 시름도 3배. 야수의 심장으로 베팅 레버리지의 세계 수 있기 때문에 우리나라 기업들은 전략적으로 사업포트폴리오를 이러한 산업 중심으로 구성했던 것이다 .
② 외형성장 중심의 왜곡된 경영목표와 관리시스템 두 번째로 매출 극대화와 같은 외형성장을 추구하는 기업의 왜곡된 경영목표와 관리시스템이 기업의 레버리지 극대화 전략을 증폭시키는 데 일정 역할을 하게 된다 . 왜냐하면 레버리지 효과라고 불리는 , 경기의 변동이 기업 이익의 변동에 미치는 영향은 매출이라는 매개변수를 통해 이뤄지기 때문이다 . 즉 , 경기가 나아지면 기업 매출이 증가하고 , 이 매출 증가가 이익 증가를 불러오기 때문이다 . 따라서 기업의 경영목표가 매출과 같은 외형 극대화에 있을 때 이익의 극대화에 있을 때보다 경기변동에 따른 매출 변동 효과가 더 크게 나타날 것이다 . 그러므로 투하자본에 대한 기업 전체의 수익성을 고려하지 않은 채 매출에 대한 이익률만으로 전년대비 이익 증가율을 산출해 경영성과를 평가하는 우리나라 기업에서는 기업의 레버리지 효과가 더 확대돼 나타나는 문제가 내재돼 있다고 볼 수 있다 .
③ 오퍼레이션을 통한 운영 레버리지 효과 셋째는 오퍼레이션 부문을 통한 레버리지 효과다 . 자동차 , 전자 , 철강 , 조선 , 화학 산업의 공통점 중에 하나는 이들 산업이 모두 중후장대한 설비투자를 필요로 하는 산업이라는 점이다 . 이와 같은 산업에 진출하려면 구조적으로 대규모 설비투자가 선행돼야 한다 . 예를 들어 대규모 설비투자가 필요한 반도체산업에서는 설비투자 자체가 진입장벽의 역할을 한다 . 이 결과 기업들이 독과점의 위치를 향유할 수 있다는 이점이 있다 . 이런 특징은 전체 비용에서 고정비가 차지하는 비중을 높이기 때문에 레버리지 효과도 동시에 증가시킨다 . 이와 같이 설비투자로 인한 고정비를 통해 제공되는 레버리지 효과를 운영 레버리지 (operating leverage) 라고 부른다 . 1) 만약 어떤 가상의 기업이 전체 비용에서 고정비가 차지하는 비율이 0 이고 모든 비용이 100% 변동비라고 한다면 , 이 기업의 매출변동률과 이익변동률은 동일한 수준에 머무를 수밖에 없을 것이다 . 그런데 고정비가 발생하기 시작하면 매출의 변동률보다 이익의 변동률이 증폭돼 나타날 것이다 . 또한 이러한 증폭현상은 고정비 비율에 비례해서 확대돼 나타날 것이므로 설비투자로 막대한 고정비를 소요한 기업은 운영 레버리지 효과를 극대화한 기업으로 볼 수 있다 . 따라서 어떤 기업이 자동차 , 전자 , 철강 , 조선 , 화학에 진출하게 되면 경기변동에 민감한 매출구조에 노출되는 동시에 전체 비용에서 고정비가 차지하는 비율이 커져 운영레버리지도 동시에 높아지는 효과가 나타나게 된다 .
④ 차입경영을 통한 재무 레버리지 효과 다음은 차입경영과 같은 재무전략을 통한 레버리지 확대전략이다 . 우리나라의 기업집단은 막대한 설비투자에 필요한 자금을 외부자본 조달에 의존했다 . 외부자본 중에서도 은행을 통한 차입금과 자본시장을 통한 회사채 발행으로 조달했다 . 은행 차입이나 회사채 발행으로 자본을 조달하게 3배, 시름도 3배. 야수의 심장으로 베팅 레버리지의 세계 되면 경영성과에 관계없이 고정적으로 금융비용을 부담하게 된다 . 이와 같이 금융비용 증가로 인한 레버리지 효과를 재무 레버리지 (financial leverage) 라고 부른다 . 그러므로 설비투자에 필요한 자금을 차입금을 통해 조달한 우리나라 기업들은 운영 레버리지 효과와 더불어 재무 레버리지 효과를 극대화하는 전략을 추구한 셈이다 .
금호아시아나그룹이 유동성 문제로 대우건설을 재매각할 수밖에 없었던 것은 대우건설을 인수할 때 외부자본에 의존한 과도한 인수합병 (M&A) 을 통한 덩치불리기의 성장전략을 추구했기 때문이다 . 대우건설 계약 건은 당시 금호아시아나그룹의 현금동원 능력의 몇 배가 되는 거래였다 . 이 3배, 시름도 3배. 야수의 심장으로 베팅 레버리지의 세계 딜을 신한은행 등의 재무적 투자자들에게 적정 수익률을 보장하는 풋백 옵션을 제공해 성사시켰다 . 하지만 이 풋백 옵션은 대우건설 인수에 필요한 차입금과 차입금에 대한 높은 이자 지급을 미래로 이연한 것에 불과했다 . 과도한 재무 레버리지를 활용해 그룹의 외형성장을 추구하는 과정에서 예상치 못했던 글로벌 금융위기가 터졌다 . 건설경기가 얼어붙고 외부차입에 대한 원금과 이자를 내부 현금으로 갚을 능력이 없어지면서 금호아시아나그룹은 유동성 위기를 겪었다 .
⑤ 고용과 보상 시스템의 인사 레버리지 효과 마지막으로 HR 부문의 고용시스템과 보상체계를 통한 레버리지 확대 효과를 살펴보자 . 우리나라는 경제협력개발기구 (OECD) 국가는 물론이고 우리보다 경제수준이 낮은 국가들과 비교해도 노동시장의 유연성이 떨어지는 문제점을 안고 있다 . 노조가 정치적인 입장을 내세우면서 투쟁적 노사관계를 유지하고 있는 것도 경직된 노동시장의 원인 중 하나다 . 노동법도 기업이 경영환경에 맞춰 고용 규모를 신축적으로 조정할 수 있는 수단인 해고를 매우 제한적으로만 활용하도록 허용하고 있다 . 이 결과 인건비의 상당부분이 고정비화돼 있는 게 우리의 현실이다 . 보상시스템도 성과에 연동하는 부분보다 성과에 관계없이 지급되는 고정급이 차지하는 비율이 매우 높아 인건비의 고정비화를 가속화하고 있다 . 이와 같은 특수한 HR 환경에 기인한 인건비의 고정비화 현상을 통한 레버리지 효과를 인사 레버리지 (HR leverage) 효과라고 부를 수 있다 . 물론 앞에서 설명한 재무 레버리지와는 달리 인사 레버리지는 기업이 전략적으로 활용했다고 보기보다 기업이 주어진 환경에 수동적으로 노출된 측면이 크다고 할 수 있다 . 최근 SK 그룹이 임직원들의 보상설계 과정에서 추진했던 성과연동형 보상시스템을 우리나라 기업들이 과도하게 노출된 인사 레버리지를 줄이려는 노력으로 이해할 수도 있을 것이다 .
종합해보면 < 그림 2>에서 보는 바와 같이 우리나라 기업들은 사업포트폴리오의 선택 , 매출 극대화와 같은 외형성장의 추구 , 선택된 사업에서 요구되는 대규모 설비투자에 따른 고정비 부담 ( 운영 레버리지 ), 차입경영의 재무전략에 따른 과도한 금융비용 ( 재무 레버리지 ), 유연하지 않은 노동시장과 높은 고정급 비율의 문제를 안고 있는 보상시스템 (HR 레버리지 ) 을 통해 매출 성장률을 높이면서 동시에 레버리지를 극대화하는 전략을 추구했다 . 이는 우리경제가 고도성장을 하는 데 일정 부분의 역할을 했다 . 그러나 레버리지는 동전의 양면을 갖고 있다 . 경기가 좋을 때는 경제 성장률보다 매출액 증가율이 증폭돼 나타나고 , 증폭된 매출액 증가율보다 이익 증가율이 두 번에 걸쳐서 증폭되는 효과가 있다 . 반대로 경제성장률이 마이너스가 되거나 낮아지면 매출액은 경제성장률보다 더 떨어지고 이익은 매출액의 감소보다 더 많이 줄어들게 되는 반대방향의 레버리지 효과도 동시에 존재한다 .
레버리지전략 약점을 전사적 위험관리로 보완
어느 기업이 어느 정도의 레버리지를 활용하고 있는가는 재무제표를 자세히 분석해보면 파악할 수 있다 . 하지만 레버리지 수준을 정확하게 판단하려면 재무제표뿐 아니라 기업이 추진하고 있는 사업 , 운영 시스템 , 마케팅 전략 , 인사 시스템 등의 모든 내용을 들여다 볼 수 있어야 한다 . 외환위기 이전에는 대마불사가 레버리지 극대화를 통해 성장전략을 추구한 기업집단을 지켜주는 수호신이었다 . 하지만 기업이 투명해지고 , 금융시장의 모니터링이 작동하는 글로벌 스탠더드에 맞는 기업지배구조 시스템에서는 이런 메커니즘이 작동하지 않는다 . 따라서 기업의 전사적 위험관리가 중요하다고 하겠다 .
다양한 차원에서의 레버리지 확대는 해당 기업에는 높은 수익성을 안겨주지만 기업이 부담하기 어려운 정도의 과도한 위험도 동시에 제공한다 . 그러나 기업이 관리할 수 있는 수준까지의 레버리지 활용은 기업의 시장 경쟁전략에서 여전히 유효한 경쟁력의 원천이다 . 동시에 우리 경제의 고용수준 확대와 성장 잠재력 확보라는 차원에서도 매우 중요한 국가 경영 전략수단 중 하나다 . 따라서 현명한 기업이라면 위험을 회피하기 위해 무조건 레버리지를 줄이려고 노력하기보다 레버리지를 활용할 때 시장에서 얻을 수 있는 이점의 구조와 규모를 먼저 파악해야 할 것이다 . 레버리지 확대 전략의 이점은 경기확장 국면에서 기업이 누릴 수 있는 고성장의 파도를 탈 수 있다는 점이다 . 그리고 자산의 수익성보다 부채에 대한 이자비용이 낮은 경우에 재무 레버리지를 활용하면 그 차이가 기업 이익으로 반영될 수 있다 .
1) 일부 교과서에는 운영레버리지를 영업레버리지라고 번역하는데 설비투자에 따른 고정비의 의미를 살린다면 영업레버리지보다는 운영레버리지가 더 적절한 표현이라고 본다 .
기업은 < 그림 3>에서 설명하는 것과 같이 이러한 레버리지 확대 전략을 추진한 결과 노출되는 위험을 기업이 감당할 수 있는지 , 아니면 다른 수단들을 통해 위험관리가 가능한 부분이 있는지 종합적으로 고려해야 한다 . 기업전략의 수립단계에서 사전에 감당할 수 있거나 관리 가능한 위험이 어느 정도인지 , 위험을 관리할 수 있는 수단은 무엇인지 파악해야 한다는 것이다 . 이때 위험관리 방안으로 파생상품이나 보험 등과 같은 재무적 접근을 가장 먼저 떠올리기 쉽다 . 이밖에도 다양한 접근방법을 시도해볼 필요가 있다 .
먼저 아웃소싱을 통해 고정비를 줄이려는 노력도 레버리지 효과를 줄이는 시도로 볼 수 3배, 시름도 3배. 야수의 심장으로 베팅 레버리지의 세계 있다 . 전문성이 필요치 않을 때는 외부에서 아웃소싱을 하는 게 비용이 더 적게 들 수 있다 . 이는 비용 절감효과 외에도 고정비 부분을 줄이는 역할을 해 기업의 레버리지 수준을 낮추게 된다 . 앞에서 언급한 것과 같은 성과연동형 보상시스템의 도입도 고정비화된 인건비 부분을 변동비로 돌릴 수 있기 때문에 기업 레버리지를 줄이는 노력의 하나로 볼 수 있다 .
적절한 재무구조 설계 등을 통한 노력도 병행해야 한다 . 예를 들어 호황기에는 부채비율을 늘리고 경기 하락기에는 부채비율을 줄일 수 있는 탄력적 자본조달을 활용한다면 , 기업은 호황기에는 성장을 극대화하고 불경기에는 손실을 줄일 수 있을 것이다 .
정부도 노동시장의 유연성을 높이는 노동정책을 수용해서 기업이 감당할 수 있는 레버리지 수준을 높일 필요가 있다 . 이것이 우리 경제의 성장 잠재력을 높이고 고용없는 성장과 같은 우리 경제의 고질적 문제를 해결할 방법이 될 수 있다 .
필자는 서울대 경영대학에서 학사 그리고 University of Pennsylvania Wharton School 에서 경영학 석사와 박사 학위를 취득했다 . 현재 하나대투증권 사외이사와 금융투자협회의 공익이사로 활동하고 있으며 기업의 전략적 재무관리와 기업 지배구조 분야에서 연구를 진행하고 있다 .
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